Mittelstandsanleihe und partiarisches Darlehen im Vergleich

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Die Langfristfinanzierung deutscher Mittelstandsunternehmen sucht neue Wege. Zunehmend rückt die Mittelstandsanleihe in den Anlagefokus mutiger und renditesuchender Investoren. Weniger bekannt ist ihr kleiner Bruder, das partiarische Darlehen. Bei Einstiegsgrößen ab 10 Mio. Euro für die Emission einer Mittelstandsanleihe will das partiarische Darlehen die Lücke darunter – also das Finanzierungssegment ab 1 Mio. Euro – schließen. Beide versorgen den wichtigsten deutschen Arbeitgeber mit langfristigen Fremdmitteln: den unteren Mittelstand.

Es stellen sich hier auf den ersten Blick schon zwei recht unterschiedliche „Brüder“ dem Vergleich. Die Mittelstandsanleihe und das partiarische Darlehen. Beiden gemein ist eine klassische Schuldner-Gläubiger-Situation. Auch bei der Herkunft der Finanzierungsmittel bestehen Gemeinsamkeiten: Überwiegend wird privates Kapital investiert. Innerhalb von nur 3 Jahren hat sich der Markt für Mittelstandsanleihen in Deutschland aus einer relativen Bedeutungslosigkeit (ca. 0,05 Mrd. Euro Anfang 2010) auf ein emittiertes Volumen von aktuell 3,1 Mrd. Euro katapultiert. Mit Beträgen, die bei ca. 10 bis 12 Mio. Euro starten und durchschnittlich mit einem Festzins von rund 7,5 % p.a. sowie einer Laufzeit von 5 bis 7 Jahren ausgestattet sind, wurde deutschen mittelständischen Unternehmen frisches Geld zugeführt. Kalkuliert man die Emissionskosten und die Kosten des fortlaufenden Ratings mit ein, handelt es sich hier um vergleichsweise teure Finanzierungsmittel. Ein Teil dieser Anleihen floss in Investitionen, ein größerer Teil in Umschuldungen und ein letzter Teil deckte als Gegenfinanzierung längerfristige Positionen des Umlauf- und Anlagevermögens ab.

Die Gemeinsamkeiten

Für renditebewusste Investoren wie auch für Unternehmer gibt es gute Gründe, sich mit der Finanzierungsform des partiarischen Darlehens näher zu befassen. Dabei lassen sich zunächst eine Reihe von Parallelen zur Mittelstandsanleihe ausmachen. Wie bei der Mittelstandsanleihe fließt als Entgelt beim partiarischen Darlehen ein (halbjährlich) zu zahlender fester Zins i.H.v. ca. 7,5 % per anno. Je nach Tilgungsverhalten des Unternehmens kann die Laufzeit bis zu 7 Jahre dauern. Auch muss sich das Darlehen suchende Unternehmen, ähnlich der Anleihe, einer Kreditprüfung unterziehen. Es ist weiterhin verpflichtet, quartalsweise über seine Entwicklung zu berichten – beim partiarischen Darlehen sogar in einem Umfang wie bei einer Direktbeteiligung. Darlehensgeber und Anleihegläubiger befinden sich auch in ihrer rechtlichen Stellung auf einer ähnlichen Ebene.

Die Unterschiede

Markante Unterschiede gibt es beim wirtschaftlichen Risikoausgleich: Neben einer ähnlich hohen Festverzinsung erhält der partiarische Darlehensgeber zusätzlich eine Erfolgsvergütung. Diese beläuft sich bei attraktiven Darlehensmodellen auf etwa 2,5 % p.a. und ist an den konsolidierten Unternehmensumsatz gebunden. Damit wird der Risikoausgleich beim partiarischen Darlehen separat und deutlich besser vergütet als bei der Anleihe, bei der der Zinssatz den Risikoausgleich einschließt.

Für Unternehmen wie Investoren gleichermaßen interessant ist auch die Flexibilität des partiarischen Darlehens, wie sie bei guten Vertragskonstruktionen im Markt angeboten werden: So kann der Unternehmer nach 3 Jahren Festlaufzeit in den darauffolgenden 4 Jahren das Darlehen im Rahmen seiner Cashflows flexibel zurückzahlen oder endfällig tilgen. Spannend sind hierbei die Effekte aus der erfolgsabhängigen Umsatzbeteiligung. Wächst der Umsatz, so steigt die variable Erfolgsvergütung von den beschriebenen 2,5 % p.a. quotal zu den Umsatzzuwächsen. Dieser Zuwachs ist nicht limitiert. Es ist ein Kernelement des partiarischen Darlehens, den Investor unbegrenzt an dem Umsatz basierten Vergütungsanteil partizipieren zu lassen.

Auf der anderen Seite muss der partiarische Darlehensgeber mit seinen Mitteln einen qualifizierten Rangrücktritt erklären, der ihn im Falle einer Liquidation oder Insolvenz auf die Stufe des Gesellschafters stellt. Auch wenn dies ein diametraler Unterschied zur Unternehmensanleihe zu sein scheint, zeigt hier die Realität, dass die typischen Sicherheitenregelungen der kurzfristigen und sonstigen langfristigen Kredite sowie deren Vorabbefriedigung, den Gläubiger einer Mittelstandsanleihe ebenfalls annähernd auf das Niveau des Unternehmerkapitals stellt. Positiv für partiarische Darlehensgeber und Anleihegläubiger ist, dass sie in ihren Gläubigerrechten im Falle einer Insolvenz besser dastehen als die Innengesellschaften bildenden stillen Gesellschafter. Deren Vergütungen bleiben im Falle einer Insolvenz rückgriffsgefährdet durch den Insolvenzverwalter.

Betrachtet man die Mittelverwendung, gibt es aus der Historie der Mittelstandsanleihe noch einen für Investoren wichtigen Unterschied: Das partiarische Darlehen sollte grundsätzlich nicht für Umschuldungen eingesetzt werden. Wie bei den zum Teil hierfür verwendeten, ungut laufenden Mittelstandsanleihen, erklären sich die im Normalfall verteuerten Finanzierungs-kosten nicht. Das partiarische Darlehen soll der unternehmerischen Unabhängigkeit dienen und gleichzeitig in definierte Wachstumsprozesse investiert werden. Das Unternehmen muss nachweisen, dass es aus der finanzierten Maßnahme (Investition) die Kapitalrückzahlung, die Kosten sowie die Zins- und Risikovergütungen leisten kann. Zusätzlich muss das bestehende Geschäft einen Teil der neuen Risiken mit abfedern.

Fragt man nach den Beweggründen für Unternehmer, diese relativ teuren Mittel zu suchen, dann wird man bei vorteilhaften Konstruktionen des partiarischen Darlehens weitere vitale Gründe finden: Verbesserung der bilanziellen Strukturen, Flexibilität bei der Rückzahlung, Unterstützung bei der Dokumentenaufbereitung und Informationsgestaltung und Berichterstattung.

Fazit

Die sich absehbar verschlechternden Möglichkeiten des deutschen Kreditwesens, langfristige Unternehmensfinanzierung im unteren Mittelstand zu leisten, werden insbesondere das Wachstum kleinerer und kapitalschwächerer Mittelstandsunternehmen beeinträchtigen. Das partiarische Darlehen ist deshalb – neben anderen mezzaninen Instrumenten – ein probates Instrument, wachstumsstarken kleinen Unternehmen privates Kapital zuzuführen. Dies gilt insbesondere für Unternehmen, die ihr Geschäft beherrschen und nachhaltig profitabel sind – denen aber aus vielerlei Gründen der Zugang zu größeren Wachstumsfinanzierungen verwehrt ist und die sich nicht in die Hände von Private Equity oder in die Abhängigkeit von Banken begeben wollen.

Auch wenn der Marktanteil sorgfältig strukturierter partiarischer Darlehen in der Langfristfinanzierung von Unternehmen begrenzt sein wird, so wird es sich als notwendige und für Investoren wie Unternehmen gleichermaßen sinnvolle Ergänzung der Kapitalmarktangebote erweisen.

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